4.1 全球债券市场发展

全球债券市场未偿余额约占世界GDP的123%，其中41%在美国。截至2017年1季度，全球未偿债券余额（含国内、国际债券）为93.2万亿美元，同比上升了1.2%，占全球GDP的123%。截至2017年1季度末，债券市场规模最大的国家依次为美国、日本、中国和英国，其全部债券的未偿余额分别为38.4万亿美元、12.6万亿美元、9.9万亿美元和5.5万亿美元（见图4-1），其中，美国、日本和中国的未偿余额与2016年同期相比都有所增加。美国约占全球债券市场未偿余额的41.2%，四者之和约占全球债券市场未偿余额的71.2%。美国、日本、中国和英国的未偿债券余额占GDP的比分别为204%、253%、87%和214%，美国未偿债券余额占GDP比重保持不变，中国全部债券的未偿余额占GDP的比重由2016年1季度的69%上升为87%，英国由223%下降为214%，日本由262%下降为253%。

目前国际债券未偿余额总体规模稳定在20万亿美元左右，约占全部债券未偿余额的23%。其中，发达国家国际债券未偿余额始终占据主导地位，截至2017年1季度末，其规模约占国际债券未偿余额总量的72.8%，然而自2014年下半年以来，发达国家国际债券未偿余额规模有所下降。发达国家国际债券未偿余额占国际债券未偿余额总量的比例不断缩小，由2010年1季度的83.5%下降为2017年1季度的72.8%。发达国家国际债券未偿余额的下降主要由金融部门驱动，金融机构的净偿还额升至1100亿美元导致金融部门的未偿余额减少1%。

发展中国家国际债券未偿余额比例较小，但其规模和份额均稳步上升。从2008年末的0.89万亿美元增长到2017年1季度末的2.18万亿美元，占总规模的比例也从4.7%上升到10.02%。

2017年发达国家国际债券净发行同比有所下降，发展中国家略有增加。2008年国际金融危机后，发达国家为稳定金融市场，普遍推行了量化宽松政策，促成了危机后两年内国际债券净发行的蓬勃发展。随后，随着以金融机构为主导的去杠杆进程不断深化，发达国家的国际债券发行持续维持在低位乃至负值区间。2015年后，经济温和复苏带动企业部门融资意愿增强，同时，美联储加息预期令企业和机构意图在加息前利用较为廉价的成本进行融资，再次推动了发达国家国际债券净发行规模的扩张。2017年上半年，随着美联储宣布将启动“缩表”，发达国家净发行国际债券2328亿美元，与上年同期相比有所减少。

发展中国家的国际债券净发行规模在2008年国际金融危机后表现较为稳定。其间虽受欧洲主权债务危机（2010年）和发达国家国债收益率走高（2013年）等因素影响，有过小幅下滑，但始终保持增长（见图4-2）。2015年，在全球经济前景不确定性上升的情况下，发展中国家国际债券净发行额增长势头放缓，2015年发展中国家国际债券净发行1530亿美元，是6年以来最低值。2016年，受经济复苏、发达国家资产收益率较低的影响，发展中国家国际债券发行有所增加，2017年上半年发行量为1262亿美元，较上年同期增加13.4%（见图4-3）。

2017年美国债券发行规模增长较快。2017年1~9月，美国债券发行规模为5.6万亿美元，较去年同期增长约4.6%，增速小于去年。其中，国债占30%，与2016年同期相比有所下降；抵押贷款相关债券占总规模的26%，与去年同期相比有所上升；企业债券占总规模的23%，与去年同期持平（见图4-4）。交易方面，1~9月，美国各类债券的日均成交量波动较小，平均日成交金额为7645亿美元，国库券和机构MBS是最主要的交易品种（见图4-5）。

日本债券发行与2015年持平，国债是一级和二级市场上的主要交易品种。2017年1~7月日本全部债券总发行额约110万亿日元，比去年同期下滑3.3%。其中国债是债券发行的主要组成部分，1~7月发行额为94.2万亿日元，占全部发行额的86%，与去年同期相比下降4.8%。公司债和市政债分别发行了7.1万亿日元和3.5万亿日元，与去年相比，公司债发行量上升了24.4%，市政债发行量下降2.4%（见图4-6）。

欧元区企业和金融机构债券发行规模下滑。2017年1~8月全部债券净发行额为2390亿欧元，是去年同期的4.3倍，为5年来最高水平。货币金融机构（MFIs）债券净发行总额均由负转正，与去年同期相比增加669亿欧元。除MFIs外的金融企业净发行总额与去年同期相比增加964亿欧元。中央政府是债券净发行最重要的主体，占全部债券净发行额的67%，净发行总额为2225亿欧元，比去年同期降低1.5%。非金融企业债券发行有所增加。随着欧元区经济复苏，欧洲央行减少QE规模预期加强，欧元区企业和金融机构发债意愿大大上升（见图4-7）。

英国、美国中长期国债收益率振荡下跌，欧元区及日本中长期国债收益率基本稳定。2008年国际金融危机后，主要发达国家在量化宽松货币政策和经济增长疲弱的共同影响下，10年期国债收益率显著下行，且具有较高的同步性。2013年中期，经济复苏的良好迹象促使美国、英国的中长期国债收益率迅速攀升，与日本和欧元区形成鲜明反差；随后，2014年末至2015年上半年，美国经济温和增长态势持续，美联储退出非常规货币政策预期增强，令美国10年期国债收益率再度振荡回升，与经济表现较弱、受希腊债务问题困扰的欧元区的国债收益率分化明显（见图4-8）。

2015年下半年，全球股市和汇市波动，市场避险情绪驱动资金流出新兴市场，重回发达国家安全资产。从2015年下半年到2016年上半年，日本、英国与欧元区长期国债收益率走势相同，都呈现下降趋势，其中，日本从2016年2月宣布实施负利率政策开始，长期国债收益率进入负值区间。与此同时，2015年下半年美国受到美联储加息预期增强的影响，长期国债收益率开始走高，直到2015年底美联储宣布加息，此后美国长期国债收益率保持小幅振荡下跌。2016年下半年，受英国脱欧公投、经济数据良好、市场预期央行货币刺激政策回缩的影响，美国、日本和欧元区长期国债收益率出现回升。与此同时，英国在脱欧公投后，实体经济没有受到很大冲击，GDP增长率高于预期，推动英国长期国债收益率上行。

2017年以来，尽管美联储宣布启动“缩表”，但在美国经济增长温和、通胀较低且市场预期缓慢加息的情况下，美国中长期国债收益率振荡下降。英国中长期国债收益率与美国走势基本一致，二者之间的息差保持稳定。与此同时，欧元区经济有所复苏，同时市场预期欧元区可能结束量化宽松，导致欧元区中长期国债收益率有所上升，美国、英国与欧元区国债息差缩窄；日本目前仍处于QQE中，10年期国债收益率略有上升。

新兴市场国债收益率下降。2013年中期，美联储首次释放退出量化宽松政策信号，引发资本大举撤离新兴市场，迅速推高了拉美、亚太地区新兴市场经济体的国债收益率，其中印度在短短2个月时间内国债收益率上扬了近200个BP。2015年下半年，受全球股市和汇市波动的影响，市场避险情绪驱动资金流出新兴市场，除部分经济状况较好的国家外（如印度），新兴市场国家的长期国债收益率普遍出现上行。2016年以来，随着新兴市场经济的复苏，同时受到发达国家资产收益率很低的影响，新兴市场资本流入增加，长期国债收益率下跌，2017年新兴市场国家长期国债收益率基本保持稳定（见图4-9）。