4.3 离岸人民币债券市场

2017年离岸人民币债券发行量下降。2014年以来，离岸人民币债券发行量锐减，从2014年高点2542亿元下降54.4%至2015的1160亿元，2016年前10个月离岸人民币债券发行量仅为673亿元（见图4-11）。2014年11月以后央行六次降息使得境内企业融资成本大幅下降。2015年8月汇改以来，人民币汇率贬值预期持续，离岸市场的融资成本优势不再。与此同时，境内外息差收窄，企业和机构在离岸人民币债券市场融资意愿下降，离岸人民币债券发行显著减少。

离岸人民币债券交易市场发行主体多元化。2007年6月，中国政府允许境内金融机构在香港发行人民币债券。2010年2月，香港金融管理局允许香港当地及海外企业在香港发行人民币债券。到目前为止，离岸人民币债券上市地点已从香港延伸到新加坡、中国台湾、卢森堡、伦敦等多个金融中心，其中，香港和新加坡是离岸人民币债券的主要交易市场。发行主体从最初的境内大型金融机构和财政部扩大到34个国家和地区的机构和企业。其中境外主体在所有发行数量中占比达58.6%。发行主体行业分布也趋于广泛，其中房地产、交通运输等行业的企业占比为23.3%，金融业占72.2%，而政府部门仅占4.5%。

香港离岸人民币债券发行规模逐步上升，但仍然远低于2015年之前的平均水平。2017年上半年，香港发行离岸人民币债券91.32亿元，与2016年同期相比增加86.6%（见图4-12）。然而，与2014年和2015年发行总额分别为人民币1800亿元和900亿元左右相比，香港发行离岸人民币债券规模仍然较小。

香港发行离岸人民币缩水主要受以下几个因素的影响。从需求面看，离岸人民币资金池的缩水降低了投资者对香港离岸人民币债券的需求。人民币汇率结束单边升值预期也是一个重要原因。2015年之前香港离岸人民币债券的火爆在很大程度上源于投资者对人民币持续升值的预期，升值不仅能给投资者带来潜在收益，也给发行者节约了成本，而贬值则正好相反。购买香港离岸人民币债券的投资者的实际收益来自利息和汇兑收益，人民币汇率贬值预期使得投资者的整体回报下降。从供给面看，由于在岸和离岸市场的循环渠道不断被打通，两地息差收窄，内地企业发行香港离岸人民币债券的意愿下降。除此之外，同属国际发行的熊猫债也分流了部分资金。熊猫债与香港离岸人民币债券发债的主体部分重叠，还可以依托人民币国内债市场（以银行间市场为主）的发展，这是香港离岸人民币债券所不具备的优势。

国债成为香港离岸人民币债券市场发行规模最大的债券。国债、企业债和金融债是香港离岸人民币债券市场上的三类主要债券，从2016年起，国债超过企业债与金融债，成为香港离岸人民币债券市场上发行规模最大的债券。2017年上半年，香港离岸人民币国债发行70亿元，占全部债券发行额的77%，金融债发行21.32亿元，占全部债券发行额的23%（见图4-13）。

香港离岸人民币债券发行以中短期为主。2017年上半年，香港离岸人民币债券市场发行的债券均为5年期以下债券。其中发行规模最大的为3~5年期债券，发行额为50亿元，是2016年同期的15倍，占2017年上半年发行总额的54.8%（见图4-14）。1~3年期债券发行额为41.32亿元，与去年同期相比发行规模上升30.3%，反映企业发行中短期债券的意愿增强。

RQFII（人民币合格境外机构投资者）投资额度不断扩张，使用额度逐步回升。根据国家外汇管理局的最新数据，截至2017年7月底，已有222家境外机构获批RQFII资格，累计获批额度为5482.4亿元（见图4-15），这些境外机构主要集中在中国香港、新加坡、韩国、英国、法国、澳大利亚。中国香港是境外RQFII机构最集中的地区，约占全球总规模的一半。在2017年7月之前，香港的RQFII额度为2700亿元，且投资额度已用足。2017年7月4日，香港RQFII额度扩大至5000亿元，有助于进一步满足香港投资者对于人民币资产的配置需求，推动境内金融市场对外开放，密切内地与香港经济金融联系。RQFII的发展有助于带动境外人民币回流境内，为境外人民币提供投资渠道的同时，促进了离岸人民币资金池发展，对人民币国际化具有很强的现实意义。

2017年境外机构持有人民币债券增加。截至2017年8月31日，境外机构持有人民币债券规模达到9650亿元，创历史新高；2017年前8个月境外机构累计增持人民币债券1652亿元，其中同业存单和国债为主要的增持品种，累计增持规模分别达883亿元和741亿元，境外机构在中国债市占比从年初的1.72%回升至1.78%。境外机构持有人民币债券增加的原因主要有两方面。一方面，海外投资者进入国内债券市场的便利性提高，提升了国际投资者的投资热情。2017年7月，中国人民银行与香港金融管理局发布公告，决定批准香港与内地“债券通”上线。在“债券通”模式下，国际投资者能沿用其熟悉的交易结算机制（如名义持有人制度，多级托管制度等）和交易平台接入国内债券市场。另一方面，受中美利差持续走高以及人民币升值等因素影响，流入国内债券市场的境外资金明显增多。